CriseC’est la question à plus de 1000 milliards, coût de faillite estimé de la Grèce, à laquelle je vais tenter d’apporter des éléments de réponse.

Alors que le climat des affaires est plutôt morose, en Europe comme aux Etats Unis, les spéculations vont bon train concernant la visite du Premier ministre grec Antonis Samaras à Berlin et à Paris les 24 et 25 août prochain. Les investisseurs redoutent qu’Athènes ne demande un nouveau délai dans l'application des mesures d’austérités imposées par la troïka des créanciers internationaux (le FMI, la BCE et l’Union Européenne).

Le fond du problème n’est pas la réponse que la France ou l’Allemagne fera à cette requête, c’est plutôt son existence même qui dérange.

En effet, les réponses possibles sont simples. Soit les deux premières économies de la zone euro acceptent d’étaler les échéances de paiement et annulent ce faisant une partie de la dette (les intérêts devant être perçus tout de suite), soit ils répondent par la négative.

Quoiqu’ils décident le fond du problème restera inchangé: la Grèce ne peut toujours pas faire face à ses obligations et le spectre d’un nouveau défaut de payement (d’au moins une partie) de sa dette sera ravivé.

Peut-on fuir l’euro?

Le moyen le plus simple, que connaissent tous les investisseurs, de s’assurer contre une perte reste de fuir les actifs à risque. Ainsi, entre décembre 2011 et mai 2012, les investisseurs américains ont rapatrié d’Europe près de 50 milliards de dollars suivant les directives des banques de Wall Street. Dernier exemple en date, le 6 juillet dernier, la compagnie pétrolière Shell annonçait le transfert de 15 milliards d’euros, soit la majorité de ses réserves, sur des comptes libellés en dollars aux Etats Unis.

Cette réalité explique pourquoi la parité euro-dollar touche actuellement des plus bas de plus deux ans et que le yen est au plus haut. Les valeurs refuges, comme l’or, certaines devises ou matières premières grimpent en flèche lorsque surviennent des informations qui pourraient laisser croire aux marchés que tel ou tel pays risque d’être poussé hors de l’eurozone.

Il est toutefois impossible pour toutes les multinationales de se débarrasser totalement de leurs euros, ce qui les priverait de tout rapport avec la première économie mondiale –l’Union Européenne considérée comme une entité unique.

Existe-t-il des recours juridiques?

Un second moyen est de se tourner vers l’aspect juridique. Les autorités de régulation britanniques comme la Financial Service Authority (équivalent outre-Manche de l’AMF) puis la Banque d’Angleterre, ont commencé à mettre en place des "euro contingency plans". Parmi les mesures décidées par certaines banques, celle conduisant à introduire dans les contrats financiers une clause de sortie de l’euro. Si l’euro disparait ou est remplacé par une autre monnaie, c’est cette nouvelle monnaie qui sera la monnaie du contrat.

Cependant, il est nécessaire de distinguer deux cas de figures. Le premier est celui de la disparition pure et simple de l’euro comme monnaie et son remplacement par des nouvelles unités monétaires nationales (fort peu probable) ; le second concerne la situation où un ou plusieurs Etats membres de la zone euro (la Grèce, le Portugal, l’Espagne?) quitteraient la monnaie unique mais où l’euro continuerait d’exister.

Si c’est cette dernière solution qui est retenue et que l’euro continue d’exister comme monnaie (ne serait-ce que de manière électronique comme à ses débuts), elle restera la monnaie de paiement des contrats libellés en euros, et ce même si un Etat a décidé de quitter la monnaie unique et de remplacer l’euro par une nouvelle monnaie nationale.

Si la monnaie unique disparait purement et simplement, les contrats libellés en euros devront être honorés dans la nouvelle monnaie au taux de conversion prévu par l’acte juridique adoptant cette conversion. Toutefois, ces clauses dites de "sortie de l’euro" dans les contrats n’apportent rien et ne sécurisent absolument pas la situation. En effet, même si les pays restent tenus d’honorer leur dette, en vertu de certains principes juridiques internationaux comme celui du nominalisme (une unité monétaire conserve la même valeur) ou celui de la lex monetae (chaque Etat est souverain pour définir sa monnaie, en changer et fixer le taux de conversion), les créanciers pourraient recevoir leurs paiements en monnaie fortement dévaluée.

L’objectif de ces clauses est donc de s’assurer que les créanciers sont bien protégés en cas de disparition ou remplacement de l’euro, cependant comme nous venons de le voir, elles ne servent pour ainsi dire pas à grand-chose.

Pourquoi sont elles présentes alors, si elles sont si inutiles? La réponse est simple et se trouve dans l’inefficience des marchés financiers, en particulier au niveau de l’asymétrie informationnelle. Le marché préfèrera toujours une information de mauvaise qualité, voire erronée, à l’absence d’information.

Le choix de l’UE? Celui du moindre mal.

Que se passe-t-il lorsqu’une entreprise se déclare en cessation des payements?

Celle-ci peut tout d’abord être placée en liquidation judiciaire où l’ensemble de ses biens est vendu pour tenter de rembourser les créanciers. Cette situation est bien évidement impossible pour les Etats, même si au début de l’année certains membres du Parlement allemand et plusieurs quotidiens avaient suggérés –avec humour espérons le- qu’Athènes mette en vente l’Acropole et plusieurs îles…

L’autre solution, retenue par l’Union, est la suivante. En acceptant de renoncer à une partie de leurs droits, les créanciers privés ont choisit de perdre 30% de l’argent qu’ils avaient prêtés à Athènes pour pouvoir récupérer le reste. Si les préteurs avaient choisi de ne pas rééchelonner la dette souveraine et exigés (comme ils en ont le droit) la totalité de la somme due, l’Europe compterait probablement un pays de moins et les créances auraient été "réglées" en drachmes complètement sous-évaluée.

C’est donc un choix de moindre mal, entre une perte totale et une perte partielle, qui motive les Etats et les investisseurs institutionnels.

Cependant, en plus de la perte nette, ce choix implique aussi un suivi comme s'il s’agissait d’une entreprise en situation de trésorerie tendue qu’il faut continuer à financer en faisant patienter les créanciers de la première heure.

Les CDS, l’instrument de la dernière chance?

Les contrats Credit Default Swap sont basiquement des contrats d’assurance que n’importe qui peut acheter pour se couvrir contre le défaut d’une contrepartie. Ces contrats sont de parfaits instruments de couverture, mais sont aussi facteur d’une forme de spéculation sur laquelle nous reviendrons plus tard.

L’inconvénient majeur de ces CDS est actuellement que la demande est très nettement supérieure à l’offre. Puisque la quasi-totalité des acteurs sur le marché s’attend à, au moins, une restructuration de la dette grecque, tout le monde est acheteur de ces contrats mais, bien évidemment, personne n’en vend.

Le second inconvénient de ce contrat est l’effet domino qu’il risque de produire. En effet, n’importe qui peut acheter un CDS et s’en servir pour spéculer. Oui, n’importe qui, pas uniquement les entités détenant l’actif risqué en question et puisque tout le monde pariait sur un défaut grec, rares sont les fonds qui ne possèdent pas ces contrats.

Ainsi, si jamais la Grèce venait à faire défaut, les institutions ayant proposé ces CDS ne pourraient pas non plus faire face à leurs obligations de remboursement, ce qui conduirait à une faillite généralisée.

Pour éviter un effondrement d’ampleur mondiale, les institutions européennes sont actuellement en train de chercher comment nommer le défaut grec sans justement employer ce terme, ce qui empêcherait les agents ayants souscrit à ces contrats de les utiliser. Cette "parade" est sensée avoir pour effet d’empêcher le premier domino de tomber. Cette tactique de l’autruche consiste simplement à trouver une nouvelle appellation à la sortie éventuelle d’un ou plusieurs pays de la zone euro, puisque "si on nomme un défaut par un autre nom, alors ce n’en est plus un".

Il n’existe pas ainsi d’instrument miracle contre une crise d’une telle ampleur. La solution la plus adaptée reste d’après moi de diversifier son portefeuille et d’éviter les anticipations auto réalisatrices d’une sortie d’un ou plusieurs Etats membres, synonyme de bouleversement économique mondial.